Hôm nay, tôi chia sẻ với mọi người về vấn đề xây dựng giả định trong Thẩm định giá. Trong bài viết này, tôi chỉ nói tóm tắt về mặt phương pháp và tại sao chúng ta cần căn cứ đáng tin cậy khi xây dựng giả định, còn việc tính toán này thì anh em TĐG không thể thực hiện được, phải là 1 tổ chức nghiên cứu có uy tín thực hiện tính toán và công bố cho anh em ráp vào mô hình thôi, nhưng anh em phải hiểu cách tính của họ.
- Nội dung lý thuyết
Phần đông chúng ta vẫn thường rất hay sử dụng một phương pháp có tên là "Common sense" (tạm dịch: cảm nhận chung) khi đánh giá dữ liệu và dữ kiện.
- Nếu 2 người bạn, 1 người đi học và học giỏi sau này làm thuê còn 1 người bỏ học sau này làm Giám đốc. Chúng ta sớm kết luận: đi học không có tác dụng gì.
- Nếu sử dụng 1 loại thực phẩm chức năng, kèm theo tập luyện và ăn kiêng kham khổ, chúng ta thấy hiệu quả giảm cân rõ rệt, và sớm kết luận : thuốc giảm cân tốt thật, mà ko xác định KQ giảm cân là nhờ thuốc hay nhờ tập luyện, ăn kiêng. Ngược lại nếu dùng thuốc giảm cân nhưng vẫn béo phì, thì người bán sẽ nói "Đấy, may là dùng thuốc, nếu ko dùng còn phát phì nữa".
- Nếu tại thời điểm 2011 xem số liệu 1 số DNNN cổ phần hóa năm 2008, chúng ta thấy KQKD kém hơn trước khi CPH. Chúng ta sớm kết luận: CPH chẳng mang lại lợi ích gì trong việc cải thiện hiệu suất của DNNN mà bỏ qua tác động của khủng hoảng tài chính năm 2008 và giai đoạn tăng nóng trước năm 2008.
- Nếu nhìn vào một số khu vực được hỗ trợ của nhà nước về xóa đói giảm nghèo, chúng ta thấy thu nhập của họ có cải thiện và sớm kết luận chính sách của nhà nước là hiệu quả, mà quên mất ngay cả khi không có chính sách của nhà nước, thu nhập của họ vẫn cải thiện so với trước vì những năm đó kinh tế đất nước tốt hơn, hoặc lạm phát cao khiến thu nhập danh nghĩa cao hơn.
...còn rất nhiều cái ví dụ khác về cái "phương pháp" có tên Common sense của chúng ta, khiến chúng ta bias (thiên lệch) trong tính toán. Trong thẩm định giá, nếu chúng ta thấy 3 DNNN đã từng thực hiện CPH đem lại cải thiện xx điểm % về ROE, chúng ta sớm lấy làm dữ liệu áp luôn cho giả định Công ty đang xem xét cũng sẽ đạt được mức cải thiện/tăng trưởng tương tự, bất luận sự cải thiện đó có thực sự là nhờ CPH hay ko.
Các bạn có thể tham khảo phương pháp DID - Difference in Difference (khác biệt trong khác biệt), được sử dụng để loại bỏ các yếu tố khác biệt vốn có ảnh hưởng tới việc so sánh.
Ví dụ: Dự án điện khí hóa nông thôn do Ngân hàng Thế giới tài trợ thực hiện từ năm 2002 đến 2005. Vào năm 2002, 1120 hộ gia đình không có điện lưới. Vào năm 2005, 828 hộ tiếp tục không có điện lưới (nhóm A), trong khi 292 hộ có điện lưới (nhóm B). Không có sự khác biệt đáng kể giữa hai nhóm A và B. Các hộ đều làm nông nghiệp và nói chung là nghèo. Câu hỏi là Dự án điện khí hóa nông thôn có giúp gia tăng thu nhập của hộ gia đình được kết nối với điện lưới (nhóm B) hay không ?
Hầu hết chúng ta nhìn vào thu nhập của họ này có tăng so với trước hay không để đánh giá hiệu quả dự án, mà chúng ta không nhận ra rằng, ngay cả khi không có dự án, thu nhập của họ vẫn có thể tăng lên (hoặc giảm đi). Trong trường hợp này, ta cần dùng một phương pháp khác để ước tính, chẳng hạn như DiD.
(Nguồn: Nguyễn Xuân Thành, 2016)
2. Ứng dụng trong xây dựng giả định.
Để đơn giản, ở đây tôi xem xét định giá DNNN trước khi CPH bằng mô hình FCFF. Để xây dựng giả định dự báo tốc độ tăng trưởng về EBIT, tôi cần biết sự cải thiện về hiệu suất của DNNN sau cổ phần hóa sẽ thế nào.
Chúng ta đều biết không thể lấy dữ liệu quá khứ để dự báo, vì sau CPH, DNNN (có thể) sẽ thay đổi cấu trúc và ban lãnh đạo điều hành, có sự tham gia của nhà đầu tư chiến lược, và giảm bớt vấn đề rủi ro đạo đức, tư duy nhiệm kỳ và principal-agent. Ta phải sử dụng phương pháp đúng để ước tính, vì hãy lưu ý rằng, ngay cả khi không thực hiện CPH, kết quả kinh doanh của DNNN vẫn có thể tăng, hoặc giảm. Nếu chỉ đơn giản so sánh kết quả kinh doanh của DN sau khi CPH so với trước sẽ khiến chúng ta đưa ra những nhận định sai lầm.
Vì DNNN đang xem xét chưa thực hiện CPH, do đó phải tham khảo các DNNN đã thực hiện CPH xem hiệu suất cải thiện trước và sau CPH ra sao. Một mẫu chỉ có vài ba công ty là không đủ để đánh giá, đòi hỏi cần dữ liệu lớn hơn. Ở đây giả định rằng ta xây dựng dựa trên kết quả tính toán của nghiên cứu được công bố trên tạp chí quốc tế uy tín, đánh giá việc cải thiện hiệu suất của DNNN trước và sau CPH tại Việt Nam. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu của Tổng cục thống kê, gồm 301 DNNN đã CPH và 127 DNNN chưa CPH trong giai đoạn 2007-2010.
Kết quả nghiên cứu cho thấy về mặt trung bình, chỉ tiêu IBTA (lợi nhuận trước thuế trên tổng tài sản) cải thiện được 2.8 điểm %, chỉ tiêu IBTE (lợi nhuận trước thuế trên VCSH) cải thiện 6,67 điểm %.
Nhìn sâu hơn, nghiên cứu còn tính toán sự cải thiện phân theo từng nhóm ngành, phân theo quy mô vốn, phân theo kế hoạch công ty niêm yết hay ko niêm yết sau CPH, tỷ lệ NĐT bên ngoài sở hữu sau CPH... để đánh giá chính xác hơn về mức độ cải thiện.
Lưu ý rằng chúng ta thường hay ko để ý đến tỷ lệ sở hữu của NĐT bên ngoài sau CPH (gọi là mở room cho NĐT bên ngoài tham gia), bằng chứng thực nghiệm đã cho thấy nó có ảnh hưởng tới việc cải thiện hiệu suất. Tỷ lệ sở hữu quá thấp sẽ khiến việc CPH giống như bình mới rượu cũ (vẫn ban điều hành cũ, cách thức quản trị cũ,....) và không cải thiện được nhiều. Do đó tỷ lệ khác nhau thì dự báo và giả định trong tương lai sẽ khác nhau chứ không thể giả định chung cho các công ty được. (rất quan trọng)
Các bác có thể tìm hiểu sâu hơn, nhưng là người làm thực tế, ta chỉ cần kĩ năng đọc hiểu nghiên cứu và dữ liệu để chôm số áp vào thôi, không cần phải thực hiện lại nghiên cứu đó.
Tuy nhiên các nghiên cứu này ở VN hiện đã sử dụng dữ liệu quá cũ nên không phù hợp để áp dụng nữa. Vì thế đòi hỏi cần có 1 nghiên cứu mới hơn để anh em có thêm 1 nguồn tham khảo tính toán đáng tin cậy khi xây dựng giả định. Để việc xây dựng giả định không còn là câu chuyện "bốc thuốc".
Không có nhận xét nào:
Đăng nhận xét