Hôm qua, tình cờ tôi đọc được một bài viết về phương pháp thặng dư đăng trên tạp chí Markettimes. Có một số quan điểm tôi đồng tình nhưng cũng có một số quan điểm tôi nghĩ nếu tác giả hiểu đúng về phương pháp thặng dư và phương pháp thu nhập thì bài viết sẽ có tính thuyết phục hơn và hoàn thiện hơn. Vì không thể liệt kê hết, tôi xin trích lược 1 số nội dung trong bài viết và ý kiến đóng góp của mình:
"Theo Điểm c, d Khoản 2 Điều 5 Nghị định 44/2014/NĐ-CP quy định trường hợp áp dụng của Phương pháp Thu nhập như sau:
c) Phương pháp thu nhập được áp dụng để định giá đối với thửa đất xác định được các khoản thu nhập, chi phí từ việc sử dụng đất;”
“d) Phương pháp thặng dư được áp dụng để định giá đối với thửa đất có tiềm năng phát triển do thay đổi quy hoạch hoặc chuyển mục đích sử dụng đất khi xác định được tổng doanh thu phát triển giả định và tổng chi phí ước tính;”Quy định hiện hành này đang phù hợp với lý thuyết trong thẩm định giá hướng dẫn Phương pháp thu nhập tại Tiêu chuẩn thẩm định giá số 10, Cách tiếp cận từ thu nhập (Lưu ý cùng cách tiếp cận từ thu nhập của Tiêu chuẩn thẩm định giá Việt Nam nhưng vẫn tồn tại 2 phương pháp thu nhập và thặng dư) dang định nghĩa như sau:
- Phương pháp vốn hóa trực tiếp (phương pháp thu nhập – TG) là phương pháp thẩm định giá xác định giá trị của tài sản thẩm định giá dựa trên cơ sở quy đổi dòng thu nhập thuần ổn định hàng năm dự kiến có được từ tài sản về giá trị hiện tại thông qua việc sử dụng tỷ suất vốn hóa phù hợp. Phương pháp vốn hóa trực tiếp thuộc cách tiếp cận từ thu nhập.”
- Phương pháp dòng tiền chiết khấu (phương pháp thặng dư – TG) được áp dụng trong trường hợp thu nhập từ tài sản biến đổi qua các giai đoạn khác nhau (không ổn định), ví dụ như trường hợp một doanh nghiệp vừa bắt đầu hoạt động hoặc một công trình mới bắt đầu xây dựng.”
Ở đây tác giả có sự hiểu nhầm về phương pháp của Tiêu chuẩn TĐGVN do Bộ Tài chính ban hành (gồm pp vốn hóa trực tiếp và pp dòng tiền chiết khấu) với phương pháp thu nhập, phương pháp thặng dư trong Thông tư 36 do Bộ TNMT ban hành.
Phương pháp thu nhập trong Thông tư 36 không hoàn toàn giống như phương pháp vốn hóa trực tiếp trong Tiêu chuẩn TĐG.
- Mẫu số trong phương pháp vốn hóa trực tiếp (direct capitalization method, xem công thức chuẩn tại đây) là cap rate (tỷ suất vốn hóa, đó là lí do tại sao phương pháp này gọi là vốn hóa trực tiếp) còn mẫu số trong phương pháp thu nhập của TT36 là lãi suất tiền gửi tiết kiệm, không phải tỷ suất vốn hóa
- Tử số trong phương pháp vốn hóa trực tiếp (Tiêu chuẩn TĐG VN) là thu nhập thuần từ BĐS (NOI) được giả định là không đổi và duy trì mãi mãi. Nếu dòng tiền vẫn không đổi nhưng lại có thời hạn thì sử dụng phương pháp dòng tiền chiết khấu DCF trong trường hợp dòng tiền đều. Trong khi đó, phương pháp thu nhập (Thông tư 36) tính cho cả trường hợp dòng tiền vô hạn và có thời hạn (sử dụng lãi suất điều chỉnh theo thời hạn - bản chất là công thức biến đổi của DCF).
Một hiểu lầm thứ hai là tác giả cho rằng phương pháp thặng dư (TT36) là phương pháp dòng tiền chiết khấu trong Tiêu chuẩn TĐGVN. Thực ra theo đúng tiêu chuẩn quốc tế, phương pháp thặng dư không thuộc 1 cách tiếp cận duy nhất mà sử dụng cả 3 cách tiếp cận: so sánh - thu nhập - chi phí. Tiêu chuẩn TĐG Việt Nam cũng quy định về phương pháp dòng tiền chiết khấu ở Tiêu chuẩn 10 còn phương pháp thặng dư ở Tiêu chuẩn 11 cũng là minh chứng rõ ràng cho việc đây là 2 phương pháp khác nhau. Mặc dù phương pháp thặng dư có sử dụng kỹ thuật (technique) chiết khấu dòng tiền nhưng phương pháp (method) dòng tiền chiết khấu và phương pháp thặng dư là 2 phương pháp khác nhau, cả trong Tiêu chuẩn TĐG VN và trong Thông tư 36.
Trong bài, tác giả tiếp tục phân tích:
"Trong lý thuyết để đánh giá hiệu quả đầu tư, nếu rủi ro càng cao sẽ tương ứng với lợi nhuận thu được sẽ cao và ngược lại; Do đó, nếu thửa đất (dự án) có tiềm năng phát triển, chưa tạo ra doanh thu còn phải chịu rủi ro trong quá trình đầu tư và về nhận định chủ quan của thị trường trong tương lai xa (hết giai đoạn đầu tư), rủi ro cao hơn thửa đất đã tạo ra doanh thu, tức là đã hết rủi ro giai đoạn đầu tư, đã có thời gian chứng minh được hiệu quả khai thác mà chỉ còn rủi ro trong giai đoạn vận hành khai thác. Đây là lý do giá đất của phương pháp Thặng dư luôn thấp hơn giá đất của phương pháp Thu nhập. "
Theo đúng nguyên lý tài chính cơ bản và đúng trên cả thực tế, không phải rủi ro càng cao thì lợi nhuận càng cao. Các bạn có thể đầu tư cổ phiếu có rủi ro cao hơn trái phiếu nhưng vẫn thua lỗ hoặc lãi thấp hơn trái phiếu là chuyện bình thường. Dân tài chính thường nói "high risk - high expected return" (rủi ro cao, lợi nhuận kỳ vọng cao). Tuy nhiên đây không phải lý do giá đất của pp thặng dư thấp hơn giá đất của phương pháp thu nhập. Vì rủi ro của việc xây dựng và vận hành cao hơn được phản ánh vào tỷ suất chiết khấu, song thu nhập kỳ vọng mà tài sản tạo ra trong tương lai sẽ cao hơn phương án chỉ vận hành ở phương pháp thu nhập (tử số cao hơn). Trên lý thuyết, 2 phương pháp này sẽ cho cùng kết quả nếu xác định đúng các thông số.
"Nếu bàn sâu về kết quả của 2 phương pháp sẽ thấy quy định hiện nay cho thấy tại sao kết quả định giá đất có mức độ chênh lệch lớn: Phương pháp thu nhập không tính lợi nhuận của giá trị đã đầu tư, lợi nhuận trên giá đất, giá trị đầu tư tính trên giá trị còn lại (khác với nguyên giá xây mới) để xác định vào chi phí hợp lý cho chủ đầu tư như phương pháp thặng dư; Trong khi tỷ suất vốn hoá (phương pháp thu nhập) rất thấp do lấy theo lãi suất huy động so với tỷ suất chiết khấu (phương pháp thặng dư) lấy theo lãi suất cho vay. Theo công thức toán học đơn thuần, khi kết hợp vào công thức tính giá đất cho thấy: tử số (thu nhập, thu nhập phát triển từ thửa đất) càng lớn, mẫu số (tỷ suất vốn hoá, chiết khấu) càng nhỏ thì kết quả càng cao và ngược lại. "
Đây là hiểu nhầm phổ biến của nhiều người về phương pháp thặng dư và phương pháp thu nhập. Phương pháp thặng dư định giá đất với giả định NĐT thực hiện dự án phát triển và đương nhiên dòng tiền dự án tạo ra khi hoàn thành sẽ cao hơn so với trường hợp định giá đất nguyên trạng và chỉ khai thác vận hành như trong phương pháp thu nhập. Đánh đổi với việc dòng tiền sau khi phát triển cao hơn là phải trừ đi chi phí phát triển và lợi nhuận nhà phát triển. Do vậy không thể kết luận rằng dùng phương pháp thu nhập thì tử số cao hơn phương pháp thặng dư.
Về tỷ suất chiết khấu/tỷ suất vốn hóa, tôi đồng ý rằng đều được quy định chưa phù hợp.
Ngoài những nội dung trên, tôi cũng đồng ý với tác giả rằng nhà nước có sự mâu thuẫn giữa nguyên tắc "phù hợp với thị trường" và nguyên tắc "đảm bảo lợi ích cao nhất cho nhà nước".
Tham gia nhóm học tập và thảo luận Thẩm định giá tại ĐÂY
Không có nhận xét nào:
Đăng nhận xét